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董德志:如何用可转债隐含波动率做择时?__凤凰网

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可转债隐含波动率的定义及计算方法

隐含波动率是可转换债券估值的重要指标。在正常情况下,我们可以将可转换债券视为纯债务和看涨期权的组合。纯债务部分是通过总计存续期间各期间的贴现现金流量得出的,与一般债券的计算方法相同,主要以优惠券为准。期限和市场利率是确定的,因此这部分的市场定价通常是公平的;期权部分的定价较为复杂,国内可转换债券嵌入了多种期权,包括投资者的股权转让,转售权,发行人的赎回权和转换价格修正权,常用的期权定价模型包括BS(黑色) -Scholes)模型,二叉树模型和蒙特卡罗模拟方法,其中BS理论是最主流的,隐含波动率是在BS框架下测量期权定价。参数指示器。

与普通期权的隐含波动率计算方法一样,可转换债券的隐含波动率也是通过拟合方法得到的,即在BS理论模型下重复替换不同的波动率参数,直到模型转换可转换债券的理论价格为止。及其实际交易价格相等,此时的波动率是可转换债券的隐含波动率。

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款和转换价格的修改对期权价值的影响不是考虑。这是一个需要改进的BS模型。方面。

运用隐含波动率的两个视角

关于隐含波动率的使用,我们认为它可以从两个角度发展。

第一个角度是通过隐含波动率直观地观察可转换债券估值的历史水平。与转换溢价率和纯债务溢价率相比,隐含波动率在衡量转换债务方面的优势在于它具有更多的横向和纵向可比性。转换溢价率和纯债务溢价率受债券的平价和债务影响。底部的影响相对较大。例如,部分股票可转换债券和部分债券型可转换债券的转换溢价比率通常不足以解释两者的估值,隐含波动率的比较更直观。

通过整个市场可转换债券的隐含波动率的算术平均值,得到可转换债券的平均隐含波动率的历史序列。自2003年以来,平均隐含波动率一直处于75%的历史最高水平。它出现在2015年7月,三次突破60%,即2007年,2009年和2015年的三轮牛市。历史最低点为10.03%,发生在A-历史上在2005年7月分享历史。历史平均值约为30%,中位数为27%。

截至,当前平均隐含波动率为22.19%,仅为历史最高点30%,证实目前可转换债券的估值处于历史低位。

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另一个角度是观察可转换债券的隐含波动率与可转换债券的实际波动率之间的关系,以衡量市场定价是否反映了合理的估值。对于实际波动率,我们采用短期实际波动率(60天)和长期实际波动率(240天)指标,并使用全市场算术平均值计算。

从历史比较来看,可转换债券的隐含波动率与相关股票的实际波动率基本一致。然而,就绝对值而言,可转换债券的隐含波动率大于大多数期间可转换债券的实际波动率。低,即隐含波动率与实际波动率之间的差异大部分时间处于负区间,负区间的历史比例高达80%,正区间仅为20%。隐含波动率与长期波动率之间差异的历史平均值约为-10%,最高值为27.5%,最低值为-45%,当前-20%仅为历史分位数的13.8%。

从理论上讲,隐含波动率应该从中位数波动率波动,但为什么国内可转换债券的隐含波动率长期低于实际波动率?这受许多因素的影响。首先,B-S理论模型假设期权可以卖空,但国内可转换债券市场仍然存在卖空限制。这种限制增加了投资风险,投资者需要从可转换债券的价格中获得补偿。其次,可转换债券的期限通常很长,主流期限为5 - 6年。从理论上讲,期权期限越长,价值越高,期权价格越高,但实际转让债券投资者大多是机构投资者,而他们的定价往往更加关注明年左右的窗口期,其中也无形地降低了可转换债券的估值。

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如何用隐含波动率做择时?

隐含波动率上穿实际波动率卖出信号

如上所述,可转换债券的隐含波动率在大多数时间低于正股票的实际波动率。当这种关系突破时,我们发现以下定律:当隐含波动率承受实际波动率时,意味着可转换债券市场可能过热,然后股票指数下跌的风险更高。当隐含波动率承受实际波动率时,两者之间的差异再次回到负值范围,这意味着市场回归理性,然后是可转换债券指数Stabilize。

在历史上,可转换债券的隐含波动率已超过实际波动率四倍。此后,中证可转换债券指数下跌:

(1)2010年8月下旬,可转换债券的隐含波动率也超过了正股票的长期波动和短期波动。中证可转换债券指数于2010年11月达到顶峰; 2011年8月底的可转换债券暗示波动率也超过了正股票的长期波动和短期波动。中证可转换债券指数于2011年9月底见底,下跌23%。

(2)2012年6月初,可转换债券的隐含波动率也超过了正股票的长期波动和短期波动。中证可转换债券指数于2012年6月见顶;截至2012年10月底,可转换债券暗示波动率一直处于正股票的长期波动和短期波动之下。截至2011年11月底,中证可转换债券指数触底反弹,下跌4.2%。

(3)2015年初,可转换债券的隐含波动率超过了正股票的长期波动性。 2015年6月初,短期波动继续上升。中证可转换债券指数于2015年6月见顶; 2015年7月在下半年,可转换债券的隐含波动率暴跌于正股票的长期波动和短期波动。中证可转换债券指数于2015年8月底见底,下跌51.1%。

(4)2017年6月中旬,可转换债券的隐含波动率也超过了正股票的长期波动和短期波动。中证可转换债券指数于2017年9月达到顶峰;截至2017年11月底,可转换债券被隐藏。包括波动性在突破长期波动和正股票短期波动的同时,中证可转换债券指数在2017年12月底触底反弹,下跌10.3%。

从这一点来看,隐含波动率高于实际波动率可以看作是抛售市场卖出信号,信号出现后,可转换债券市场有较高的下跌风险,领先时间为0-2.5个月,直至暗示在波动率回落至实际波动率以下后,可转换债券指数稳定,交付周期约为一个月。

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隐含波动率下沉至实际波动率-15%买入信号

可转换债券的隐含波动率与实际波动率之间的差异基本上与未来一段时间内CSI可转换债券指数的起伏有关。也就是说,差异越小(隐含波动率 - 实际波动率),未来将转向债券指数上升的可能性越高。从单向回归方程的适应度指数R2来看,(隐含波动率 - 长期实际波动率)指数与未来12个月可转换债券指数的变化和下降具有最显着的相关性。

因此,在实际应用过程中,我们可以找到合理的门槛。当观察到可转换债券的隐含波动率与实际波动率之间的差异低于阈值时,如果在投资窗口期间策略赢率足够,则购买可转换债券。高,此阈值可被视为买入信号。

从历史数据分析可以得出以下结论:当可转换债券的隐含波动率 - 长期实际波动率低于-10%时,3个月的胜率高于50%,而6 - 月胜率高于60%,9-12个月胜率高于70%;当阈值设置为-15%时,3个月的胜率可以增加到60%以上,6个月的胜率增加到70%以上,9-12个月的胜率接近80% ;继续降低门槛,每个时期中奖率的效果显着降低。

可以看出-15%可能是这个合理的阈值。当可转换债券的隐含波动率低于-15%的实际波动率时,购买可转换债券的短期和长期投资赢率更高。

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主编:李伟



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